I ODIN vier vi liten oppmerksomhet til kortsiktig aksjekursutvikling. Vi er opptatt av å finne et best mulig anslag på verdien av selskapene vi investerer i. Aksjemarkedet er i så måte kun en arena der vi forsøker å kjøpe selskaper langt under virkelig verdi. Før eller senere vil virkelig verdi realiseres – det kommer den tålmodige investor til gode i form av god avkastning.
Selskapenes verdidrivere
For å finne verdien av et selskap må vi
gjøre oss opp en formening om utviklingen i selskapets sentrale
verdidrivere. Nedenfor følger en gjennomgang av viktige verdidrivere i så
måte. Disse gjelder på tvers av selskaper, bransjer og regioner – og går
aldri av moten!
Topplinjevekst: Selskaper lever av å selge varer og tjenester. Topplinjevekst (økt omsetning) er den viktigste driveren for langsiktig verdiskaping og påfølgende god aksjekursutvikling. Generelt er selskaper som er «beskyttet» mot konkurranse gjennom unike produkter og tjenester, i bedre stand til å skape god topplinjevekst og oppnå gode priser. «Beskyttelsen» kan for eksempel være inngangsbarrierer i form av markedsposisjon, kapitalbehov, kunnskap og patenter.
Driftsmarginer: Et selskaps driftsmarginer kan økes ved å oppnå høyere priser på selskapets produkter og/eller redusere kostnadene. I motsetning til topplinjevekst er det begrenset hvor lenge et selskap kan vokse gjennom marginøkning.
Alle selskaper har et marginnivå (terskel) hvor kapitalkravet innfries. Kapitalkravet er den avkastningen investorene skal ha for å investere i bedriften. En margin over terskelsen generer aksjonærverdier. Tilsvarende vil en margin under terskelen redusere aksjonærverdiene.
Skatterate: Selskaper betaler skatt. Skatt er en kontantutbetaling, og nivået på skattesatsen er en verdidriver på lik linje med andre kontantstrømstørrelser. Jo mer skatt et selskap betaler, desto mindre blir igjen til kreditorer og aksjonærer.
Arbeidskapital og investeringsbehov: For at et selskap skal vokse trengs arbeidskapital, midler til vedlikehold og midler til nyinvesteringer. Jo mindre et selskap må binde opp av kapital for hver salgskrone det genererer, desto mer kapital kan selskapet bruke til verdigenererende disposisjoner. Endringer i fordringer, forpliktelser og varelager fører til at kontantstrømmen gir et annet bilde av selskapets finansielle stilling enn resultatregnskapet.
Avkastningskrav: Et selskap som ikke klarer å betjene avkastningskravet skaper heller ikke verdier for aksjonærene. Så lenge avkastningskravet ikke innfris, er det verdiødeleggende for selskapet å investere i virksomheten.
Svingninger og tålmodighet
I ODIN bruker vi mye tid på å
studere verdidriverne. Dette gjør oss i stand til å anslå verdien av
selskapene. Vi vet at selskapenes verdier svinger langt mindre enn
aksjekursene. Denne kunskapen bruker vi til å forsøke å kjøpe aksjer godt
under virkelig verdi. Som tålmodige investorer har vi tid til å vente på at
aksjekursen skal reflektere det vi mener er virkelig verdi av selskapet.
Store verdier i vaskemaskiner
For å illustrere hvordan
verdidriverne jobbes med i praksis, kan vi se nærmere på den amerikanske
hvitevareprodusenten Whirlpool (ett av porteføljeselskapene i ODIN Global).
Selskapet er etter vår mening godt posisjonert for å skape store
aksjonærverdier i årene fremover.
Selskapets topplinjevekst i Latin-Amerika er svært god og vil etter hvert overskygge et svakt amerikansk marked for hvitevarer. Marginene er på bedringens vei. Synergieffekter, produktivitetsforbedringer og kostnadskutt vil styrke marginene ytterligere. De siste 20 årene har kapitalbindingen blitt kraftig redusert, og varer på lager er så godt som ikke-eksisterende. Selskapets kontantstrøm er meget sterk og balansen er bunnsolid.
Etter gode resultater i fjerde kvartal handles aksjen i skrivende stund til 91 dollar pr aksje. Vi mener at aksjemarkedet priser selskapet for lavt. Den virkelige verdien av selskapet er etter vår mening 140 dollar pr aksje. Hvis aksjemarkedet etter hvert deler vår oppfatning, vil Whirlpool bidra til å skape god avkastning i fondet.
